《金证研》南方资本中心 望山/作者 西洲 映蔚/风控
申请北交所上市撤材料不久后，用友金融信息技术股份有限公司（以下简称“用友金融”）发布公告称，2024年10月31日，章培林因到退休年龄，申请辞去用友金融监事会主席、监事职务。11月8日，用友金融监事会提名用友网络科技股份有限公司（“用友网络”）副总裁李伟民，为用友金融第三届监事会股东代表监事候选人。
此次上市，用友金融称自主研发了主要产品“采购云”平台，其中“金采云”集采商城是用友金融搭建面向金融机构的社会化电商采购平台。而用户通过用友金融的“金采云”注册登录，账号后会自动跳转至用友网络“友云采”官网，且账号自动生成的“用友电子发票”产品，或对应用友网络的税务服务，产品上演“相互链接”异象。此外，用友金融原做市商退出为用友金融提供做市服务，截至2024年6月末系用友金融的前十大股东，而做市期间用友金融股价上涨且“身兼”客户。
一、采购云平台可自动跳转至控股股东旗下的平台，上演“相互链接”异象
上市企业需具备“五独立”，即资产完整、人员独立、财务独立、业务独立及机构独立。
此次上市，用友金融称自主研发了主要产品“采购云”平台。值得注意的是，用户注册用友金融“金采云”账号，会自动跳转至用友网络“友云采”官网。且在“金采网”完成注册及登录的企业账号，或将自动开通“友云采”、“用友电子发票”等隶属用友网络的服务。
1.1 2019年3月前因缺乏经验向用友网络采购成熟采购云产品，后来使用自主研发的采购云平台
据签署日期为2023年9月12日的《用友金融信息技术股份有限公司招股说明书》（以下简称“签署日为2023年9月12日的招股书”），2020-2022年内，用友金融主要产品数字化采购云平台的收入分别为903.61万元、584.57万元、374.43万元，占产品及技术服务收入的比例分别为2.59%、1.37%、0.75%。
据出具日为2023年7月12日的《关于用友金融信息技术股份有限公司公开发行股票并在北交所上市申请文件审查问询函的回复》（以下简称“出具日期为2023年7月12日的首轮问询回复”），用友金融自主研发并推出了数字化采购云平台（以下简称“采购云”）。
此前，用友金融尚无采购云平台相关项目经验时，曾向控股股东采购成熟产品。
据出具日为2021年12月20日的《关于用友金融信息技术股份有限公司公开发行股票并在北交所上市申请文件审查问询函的回复》（以下简称“出具日期为2021年12月20日的首轮问询回复”），2018年，用友金融基于业务需要与用友网络签订了《中国建设银行电商采购平台开发项目合作协议》，向用友网络采购专属云平台，用以支持中国建设银行电商采购平台开发项目。
彼时，用友金融尚无采购云平台项目经验，为了更好地满足客户需求，故向已有成熟采购云产品的用友网络进行采购。该项目建成后，用友金融立即终止了此部分和用友网络的合作，双方已于2019年3月6日签署《终止协议》，自此用友金融不再向用友网络采购专属云服务。
1.2 2016年用友网络研发并推出“友云采”，商品及合作的电商平台与用友金融的“金采云”或存重合
据用友网络2016年半年度报告摘要及2022年可持续发展报告，2016年，用友网络投入研发并推出了“友云采”SaaS公有云服务产品。截至2016上半年末，友云采已集成了用友NC、U9产品，与史泰博等电商平台进行了合作对接。
2022年，用友网络在全集团推广使用专业采购平台“友云采”。
在此背景下，用友网络的“友云采”与用友金融的“采购云”官网在商品展示上，或存在相似性。
据用友网络旗下“友云采”官网，截至查询日2024年11月12日，其“交易市场”栏目的“热门商机”板块涵盖办公用品、五金工具、劳保用品、电线电缆、电器材料等内容。
据用友金融旗下“金采云”官网，2020年2月18日，“金采云”平台成功上线。截至查询日2024年11月12日，金采云集采商城是用友金融搭建面向金融机构的社会化电商采购平台，将为中小金融机构提供电商化采购服务。
截至查询日2024年11月12日，金采云“集采商城”的商品分类包括办公用品、电脑周边、劳保防疫、五金建材、电子仪器等，且合作的第三方电商平台包括史泰博等。
通过对比不难看出，金采云“集采商城”的商品及合作的电商平台，与用友网络的“友云采”平台或存在重合。
值得注意的是，用友网络拥有旗下云采公共超市网站的各项电子服务所有权。
1.3 “金采云”进入集采商城板块显示，云采公共超市网站的电子服务所有权和运作权归属用友网络
据金采云“集采商城”的《云采公共超市网站服务须知》，截至查询日2024年11月12日，云采公共超市网站（指yc.yonyoucloud.com及其移动客户端软件、应用程序）各项电子服务的所有权和运作权归属于用友网络。
并且，在金采云官网“集采商城”页面底端附有“关于友云采”页面跳转。
问题并未结束。
1.4 用友金融称采购云平台完成了发票接收、支付结算等流程对接，收入确认依据包括发票
据出具日期为2023年7月12日的首轮问询回复，采购云对应的核心技术及技术特点，系主要应用了电商集成工具技术，通过该技术完成了与主流电商平台商品信息获取、订单管理、发票接收、支付结算的对接。
自2020年起，用友金融确认收入的内部依据，主要包括合同会签单、工时记录、开票申请单、分期收入确认单等；外部依据主要包括合同、里程碑确认文档、稳定运行报告、发票、银行回单等。
1.5 在“金采云”官网登录的账号及产品，可分别跳转至“友云采”官网及用友网络
据用友金融“金采云”官网，截至查询日2024年11月12日，右上角“注册”选项可链接至“友云采”登陆及注册界面。
经《金证研》南方资本中心在用友网络“友云采”登录界面完成注册并登录后，会重新跳转至“金采云”官网。此时点击右上角“工作台”选项，可再次跳转至“友云采”用户管理界面。
而后，点击“友云采”用户管理界面右上角的“个人设置”选项后，在跳转界面左侧点击“我的产品”，会显示当前账号的产品使用状态。当前账号的存在四项“我的产品”。分别为两项“友云采”产品，一项“用友电子发票”产品，一项“智能分析”产品。
两项“友云采”产品中，一项处于“已停用”状态，有效期截至2021年1月1日，归属企业账号为“金服桥(ybjs13qr)”；另外一项处于“使用中”状态，有效期截至2124年6月27日。
另外，“用友电子发票”产品处于“使用中”状态，有效期截至2999年12月31日，归属企业账号为“金服桥(ybjs13qr)”；“智能分析”产品处于“使用中”状态，有效期截至2999年12月31日，归属企业账号为“金服桥(ybjs13qr)”。
需要指出的是，据认证主体为用友网络的微信公众平台“用友数据服务”于2021年1月20日发布的内容，金服桥是用友集团推出的基于公有云架构的产业数据服务平台。
接着，点击“友云采”产品对应的“立即使用”选项，可跳转至用友网络的“友云采”官网。不仅如此，点击“友云采”官网的“金融云”选项，又可跳转回用友金融的“金采云”官网。
并且，点击“用友电子发票”产品对应的“立即使用”选项，可跳转至“用友云税务服务”官网。而“用友云税务服务”官网产品介绍显示，“用友云税务服务”对应的产品“税务云”，系为企业提供以销项管理、进项管理、纳税申报为核心的增值税服务，为企业提供经营过程中所有涉税环节的解决方案。
另需说明的是，在《金证研》南方资本中心在注册账号后，未主动开通任何用友网络、用友金融及其关联企业的产品服务。上述提及的产品服务，或均系注册开通账号后自动生成的。
上述情形或意味着，截至查询日2024年11月12日，用友网络旗下的“友采云”官网与用友金融“金采云”官网，上演“相互链接”的异象。其中，在“金采网”注册的企业，可自动跳转至用友网络“友云采”界面，而完成登录后，又会回到“金采云”官网。同时，在“金采网”完成注册及登录的企业账号，或将自动开通“友云采”、“用友电子发票”等隶属用友网络的服务。
简而言之，用户通过用友金融的“金采云”注册登录，或经过用友网络的“友云采”官网，在该界面使用的电子发票对接至用友网络，而发票是用友金融确认收入的外部依据之一。此情形下，曾向控股股东用友网络采购成熟采购云产品的用友金融，在停止采购协议后，用友金融的采购云平台是否成熟，或值得关注。
二、原做市商或“身兼”客户，做市期间用友金融股价上涨
2020年7月，证监会发布《监管规则适用指引——机构类第1号》，有利于新三板公开发行前做市商和后续混合交易引入做市商的政策制度衔接，券商在新三板的重要性提升，强化保荐和直投功能，成为各方利益平衡的关键角色。
反观用友金融，其上市辅导前签约中泰证券股份有限公司（以下简称“中泰证券”）为其提供做市服务，2021年“中泰证券做市账户”成为用友金融的前十大股东之一。同年，中泰证券与用友金融存在超数百万元的负债合同。
2.1 辅导前夕签约做市商中泰证券，2021年做市账户成为前十大股东
据用友金融签署日期为2021年4月26日的《关于向不特定合格投资者公开发行股票并在精选层挂牌申请辅导备案的提示性公告》，2021年4月23日，用友金融的辅导备案获受理。
值得关注的是，在辅导备案半年前，用友金融签约了一家做市商。
据签署日期为2020年11月26日的《关于后续加入为用友金融信息技术股份有限公司股票提供做市报价服务的公告》，2020年11月27日起，中泰证券将作为做市商，为用友金融提供做市报价服务。
据东方财富Choice数据、签署日为2023年9月12日的招股书及2024年半年报，2021年一季度末，中泰证券股份有限公司做市专用证券账户（以下简称“中泰证券做市账户”）成为用友金融的前十大股东。
值得关注的是，在成为用友金融做市商的次年，中泰证券与用友金融存在数百万元合同。
2.2 同年即2021年，用友金融对中泰证券存在含税合同金额为325万元的合同负债
据签署日为2023年9月12日的招股书，报告期2020-2022年内，在用友金融的合同负债中，2021年，用友金融对中泰证券销售的合同金额（含税）为325万元。截至2021年12月31日该方案正处于确认中，用友金融已收取合同首付款。
另外，据认证主体为用友金融的微信公众平台“用友金融”于2023年1月16日发布的内容，2023年1月12日，用友金融参与打造的中泰证券管理会计系统获得“年度金融机构最佳创新奖”。
换言之，2020年，用友金融签约中泰证券作为做市商，次年中泰证券做市账户即成为用友金融的前十大股东之一，且同年中泰证券是用友金融的客户。此后2023年，用友金融参与打造的中泰证券管理会计系统获奖。
而观中泰证券提供做市服务期间，用友金融的股价呈震荡上升的趋势。
2.3 中泰证券做市期间用友金融股价上涨逾39%，2023年退出做市服务现为第七大股东
据东方财富Choice数据，在中泰证券成为用友金融做市商的当日，即2020年11月26日，在后复权的情况下，用友金融的股票当日收盘价格为20.93元/股。
据用友金融签署日期为2021年9月2日的《股票停牌公告》，2021年9月3日，用友金融停牌。截至用友金融停牌前最后一个交易日，即2021年9月1日，用友金融股票当日收盘价格已涨至28.7元/股。
经《金证研》南方资本中心计算，2020年11月26日至2021年9月1日，用友金融的股价上涨39.59%。
据2023年9月7日出具的《关于退出为用友金融信息技术股份有限公司股票提供做市报价服务的公告》，2023年9月8日起，中泰证券将退出为用友金融提供做市报价服务。
据用友金融2024年半年报，截至2024年6月末，中泰证券仍为用友金融第七大股东，持股比例为0.587%。
不难看出，在中泰证券为用友金融提供做市服务期间，截至用友金融停牌，用友金融的股价呈震荡上涨趋势。
需要指出的是，用友金融发布2023年三季报不久后，中泰证券出具研报对用友网络维持“买入”评级。
2.4 控股股东2023年三季报披露亏损10亿元后中泰证券维持买入评级，后3个月内用友网络股价跌幅超三成
据用友网络的年度报告，2020-2023年及2024年1-9月，用友网络的归母净利润分别为9.85亿元、7.08亿元、2.19亿元、-9.67亿元、-14.55亿元，2021-2023年分别同比增长-28.18%、-69.03%、-541.28%。
可见，2021-2023年，控股股东用友网络的净利润持续下滑，其中2023年度陷入亏损。
值得注意的是，在用友金融披露其三季度亏损10亿元后，中泰证券发布对用友网络维持“买入”评级的报告。
据东方财富Choice数据，2023年10月27日晚间，用友网络发布了2023年度三季度报告。2023年1-9月，用友网络归母净利润为-10.3亿元。
然而，经《金证研》南方资本中心研究发现，中泰证券于2023年11月7日出具研究报告《第三季度业绩显著改善，云战略加速落地》。该报告对用友网络维持“买入”评级。
令人唏嘘的是，据东方财富Choice数据，在后复权的情况下，上述研究报告发布的当日起的3个月内，即2023年11月7日至2024年2月7日，用友网络股价跌幅为36.48%。
值得关注的是，中泰证券曾因做市交易违规被处罚。
2.5 中泰证券曾在做市交易时联合客户操纵股价被处罚，期间客户股价涨幅超80%
据证监会2017年12月4日发布的公开信息，证监会对上海易所试网络信息技术股份有限公司（以下简称“易所试”）与中泰证券股价操纵行为进行了立案调查、审理。
经查明，中泰证券为新三板挂牌公司易所试推荐挂牌的主办券商，易所试股票做市转让交易做市商之一。涉案期间，中泰证券做市交易“易所试”的量价明显异常，且中泰证券与易所试还结合易所试披露利好消息、向投资者推荐等其他方式操纵易所试股价。涉案期间，易所试股价涨幅81.68%。
上述述行为构成《证券法》第七十七条所述操纵市场的行为。2017年12月4日，证监会对易所试、中泰证券分别处以100万元罚款。
显然，中泰证券曾存在做市交易违规的情形。
综合而言，用友金融接受上市辅导前，与中泰证券签订做市商协议。次年即2021年，中泰证券做市专用证券账户成为用友金融的前十大股东，且同期，用友金融对中泰证券存在数百万元的负债合同。
值得注意的是，在中泰证券为用友金融提供做市服务期间，用友金融的股价上涨了逾三十个百分点。直至用友金融新三板停牌后，2023年中泰证券结束做市商“身份”。截至用友金融最新一期报告期即2024年6月末，中泰证券对用友金融持股0.587%。
需要指出的是，早在2017年，中泰证券因与彼时的上市公司客户联合操纵股价、违规做市等情形被处罚。而在用友金融控股股东用友网络2023年三季报披露亏损10亿元后，中泰证券仍发布研报对用友网络出具“买入”评级，而后3个月内用友网络股价跌幅超三成。
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