作者/星空下的栗子
编辑/菠菜的星空
排版/星空下的冰激凌
9月26日，菜鸟（全称：菜鸟智慧物流网络有限公司）递表港交所。这距离阿里巴巴（09988.HK）宣布将其分拆上市仅仅过去4个月，速度相当哇塞！
如果顺利，这也是阿里“1+6+N”组织变革后首家独立上市的公司。
在这4个月里，菜鸟推出自营快递品牌菜鸟速递。菜鸟速递脱胎于丹鸟，之前主要服务于天猫超市等。这无疑有助于提高菜鸟在国内物流市场最后一公里的配送能力，并改善国内用户的满意度。毕竟，菜鸟的跨境业务一直比国内物流体量大。
菜鸟速递 图片来自网络
在这4个月里，菜鸟董事会主席蔡崇信亮相全球物流智慧峰会，并表示要“立足中国根基，着眼全球市场“。体现出菜鸟国际国内两手抓，两手都要硬的雄心壮志。
9月10日，蔡崇信如期接任阿里巴巴集团董事会主席，这位老将从幕后走到台前。随后菜鸟就打响了阿里巴巴组织变革的第一枪。
然而，从《招股书》中不难发现，菜鸟的盘子相比顺丰控股（002352）和京东物流（02618.HK）来说偏小，并且尚未实现持续而稳定的盈利。在国际物流业务上，菜鸟仍将面对巨头的角逐和竞争。
一、营收778亿元，三成来自阿里
菜鸟共有三块业务，分别是国际物流、国内物流和科技与其他服务。
2023财年（2022年3月31日至2023年3月31日），菜鸟实现营收778亿元。这大约分别是2022年顺丰控股营收的29%，京东物流的57%。
菜鸟2023财年的收入中，国际物流业务占比47.4%、国内物流占比46.2%，剩余6.4%为科技及其他服务。
主要业务 摘自《招股书》
持有菜鸟股份69.54%的阿里巴巴，依然是其发展的基石。
从国内物流看，菜鸟依托淘宝和天猫，并发展其他电商平台。国际业务方面，菜鸟主要为包括速卖通、天猫国际及天猫淘宝海外等电商平台上的商家提供物流服务。
根据《招股书》，阿里巴巴是菜鸟最大的客户。2021财年至2023财年，菜鸟来自阿里巴巴的收入分别占各期收入的三成左右。
来自阿里巴巴的收入占比 摘自《招股书》
正值当年的菜鸟CEO万霖，同时也是阿里巴巴的合伙人。他加入菜鸟已有近10年的时间。在此之前，他在亚马逊工作了9年。可以说，他的背景非常符合菜鸟国际化的路子。
二、国际物流体量不及顺丰，23财年增速5%
国际物流的价值链较长，包括在始发国揽收及分拣、中转及合包、国际货运、清关、仓储、分拣及目的国当地的末端配送。
2023财年，菜鸟的跨境包裹总量超过15亿件，跨境电商仓库达到300万平米，均位列全球第一。
从包裹总量上看，相比2022财年的16.8亿件还是有所下滑。
2023财年，菜鸟的国际物流业务营收同比增长也仅有5.4%。这一增幅低于阿里巴巴国际商业营收13%的增速。菜鸟将其归因于多项外部因素的影响，包括地缘政治冲突、COVID-19及2021年7月欧盟增值税规则变更等。
国际物流业务的营收占比也从2021财年的55.1%降至2022财年的52.3%，进而降到2023财年的47.4%。
受益于质量快递服务（包括逆向物流及菜鸟速递）的增长，国内物流的包裹量和营收占比均逐年提升。这里的逆向物流主要是退换货；而菜鸟速递则提供时效性的品质快递服务，承诺送货上门。
收入 摘自《招股书》
尽管如此，菜鸟在《招股书》中仍提到，“我们助力加速全球电商的增长，并相信我们的国际物流业务拥有巨大的发展机遇”。在此次上市融资用途中，排在第一位的就是进一步发展国际物流能力及网络。
从市场来看，8月递表港交所的顺丰控股已明确了国际化的决心，大概率会通过并购快速拓展国际物流业务。
2021年顺丰就花了170多亿收购了嘉里物流（0636.HK）的控股权，借力嘉里物流在东南亚深耕多年的物流网络，发力国际物流市场。
2022年，顺丰控股来自中国大陆以外的营收约589亿元，占总营收的22%。这一比例虽不及菜鸟，但收入水平却是菜鸟2023财年国际物流业务1.6倍。
就在菜鸟提交《招股书》的9月26日，速卖通联合菜鸟正式宣布上线“全球5日达”，首批落地英国、西班牙、荷兰、比利时和韩国5国。消费者在速卖通Choice频道下单带有“5-day delivery”标识的商品，可在5个工作日收到来自中国的包裹。
菜鸟全球五日达 图片来自网络
在国际物流市场上，菜鸟与顺丰以及国际巨头DHL、UPS等恐怕会有不少短兵相接的时刻。
三、亏损仍是主旋律
虽然收入已经达到778亿元，但菜鸟仍不能说具有了赚钱的能力。
2021财年至2023财年，净亏损分别是20亿元、23亿元和28亿元。自成立以来到2023年6月30日，菜鸟的累计亏损达到了208亿元。
菜鸟的毛利率2021财年至2023财年在10.5%至10.7%，净亏损率在负3.9%至负3.4%，相对比较稳定。
主要财务指标 摘自《招股书》
2024财年一季度，即截至2023年6约30日止的三个月，菜鸟的毛利率上升至13.7%，比去年同期增加3.1个百分点。这主要是由于全球干线运输相关成本从2023年初起已恢复正常，导致菜鸟的成本明显下降，并且下降幅度超过了向客户提供的价格减幅。
与此同时，2024财年一季度，菜鸟实现了净利润2.88亿元，净利率1.2%。
然而，菜鸟在《招股书》中坦言，随着成本节约逐渐传导至客户处，预期毛利率将于2024财年下半年恢复正常。这也意味着，2024财年一季度所取得的毛利率增长可能无法持续。
与之对照，顺丰控股2022年实现了净利润70.6亿元；2023年上半年的归母净利润为41.8亿元。
菜鸟的持续盈利之路仍旧艰难。
四、1850亿元估值有点贵
从资产规模看，截至2023年6月底，菜鸟的物业、厂房及设备、投资物业以及使用权资产（土地使用权）三项之和近300亿元。虽然远比不上顺丰控股的840亿元，但也花费不少。
截至2023年6月30日，菜鸟的全球网络遍布200多个国家及地区，包括总建筑面积超过15万平方米的两个e-Hub（即电商物流枢纽）、1100多个总建筑面积约1650万平方米的仓库及380多个分拣中心。
菜鸟物流网络与包含超过4400个网点及超过17万个驿站的大型末端网络相连接。2023年6月，平均每周包机、包板约170班。
菜鸟智慧物流网络 摘自《招股书》
当然，除了花钱构建物流设施外，菜鸟也通过并购和股权投资的方式扩大其物流网络。
截至2023年6月30日，菜鸟的账面商誉达43.5亿元，持有的对联营公司和合营公司的投资（采用权益法入账的投资）达44.3亿元。
2016年至2020年，菜鸟进行了多轮融资以补充资金需求，融资金额高达310亿元。
根据胡润研究院发布的《2023全球独角兽榜》，菜鸟网络以1850亿元的估值，位列全球独角兽第十名。
按照2023财年菜鸟的收入，这一估值代表着2.38倍的市销率。而顺丰控股按照9月28日的市值1997亿元和2022年收入2675亿元计算的市销率大约只有0.75倍。更何况与菜鸟相比，顺丰控股已经能够持续盈利。1850亿元似乎是贵了。
菜鸟递表的当日，阿里巴巴发布公告称，“拟通过以菜鸟股份于香港联交所主板独立上市的方式分拆菜鸟。” 拟议分拆完成后，阿里巴巴将继续持有菜鸟50%以上的股份，菜鸟仍将是阿里的子公司。
阿里巴巴的一盘大棋刚刚开局。
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