大白马失速了！2023年8月29日，伊利股份的最新半年报一出，投资者开始用脚投票。在这两天行情大好的A股市场，该司逆势下跌。截至当日收盘，跌幅为-0.75%，每股价格26.62元。
伊利股份怎么了？
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财报显示，2023上半年，伊利股份营收662.0亿元，同比增长4.31%；归属净利润63.05亿元，同比增长2.81%；扣非净利润57.97亿元，同比下降1.55%。
如下图东方财富统计的数据，4.31%这个营收同比增速，是伊利股份7年来最低，甚至低于黑天鹅爆发的2020年，彼时该数据还有5.45%。
图片来源|东方财富（特此感谢！）
面对放缓的增速，伊利半年报开篇也说了：今年市场环境复杂严峻。当前，国内经济处于复苏期，消费品行业面临着消费信心不足、需求增长乏力、新生儿数量减少等挑战。短期内，乳品消费规模较上年同期有缩减。
也有好消息：国民健康意识不断增强，消费者对高品质、高营养乳制品的需求继续保持增长，当前部分乳品细分市场的零售额同比呈上涨趋势。
如尼尔森零研数据显示：报告期，纯奶品类的市场零售额，同比继续保持增长；其中有机纯奶（常、低温）的市场零售额同比增长17.1%；
此外，拥有2.5亿人口、占全国城镇常住人口近30%的县城及县级市城区，已成为乳品市场增量的主力军。凯度消费者调研数据显示：报告期，县城及县级市城区购买常温液态乳品的家庭户数，较上年同期增长2.1%。
之于伊利股份，其主营液体乳产品表现似乎一般。这部分营收424.2亿元，同比下降约1%，占收入比例64.29%；利润占比也略低，为58.30%、127.5亿元。因此这部分的毛利率相对也是略低的，为30.06%，不过比上年同期的29.96%高一点。
奶粉及奶制品业务营收135.2亿元，同比增长12.01%，占收入比例也提高至20.49%。这部分毛利率高，为40.38%，也是伊利几大产品类别里毛利率最高的，占利润比例的24.96%。
上半年伊利的冷饮业务增速也还比较快，同比上升25.54%，为91.58亿元，这部分的毛利率也比较高为39.17%。
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整体来看，伊利股份今年上半年的毛利率、净利率同比都降了。其中毛利率从去年同期的33.48%下降到33.15%，净利率从9.71%下降到9.57%。
相比之下，体量更小的光明乳业利润指标则更好一些。上半年光明乳业营收同比下滑了1.88%，但归属净利润同比还增长了20.07%、扣非净利润同比增长31.03%。
因此，上半年光明乳业毛利率从去年同期的19.11%增加到20.12%；净利率从2.60%增加到2.96%。不过光明乳业的基数低，2021、2022这两年利润率下滑得厉害，比如毛利率从往期的30%+一下降到不到20%。
伊利股份则正相反，有点“增收不增利”。
上半年，伊利股份高于营收增速的支持有以下几项：营业成本441.1亿元，同比增加4.89%；管理费用26.56亿元，同比增长8.58%。
蜜妹看了下，管理费用里差旅费增速较快，同比接近翻倍，去年上半年差旅少可以理解；另外无形资产摊销也增加约26.4%，约为9581.7万元。数额来看增加最多的应该是职工薪酬，从2022年中期的17.74亿元增加到2023年的19.10亿元。
另外上半年伊利研发费用同比增长11.7%为3.08亿元，主要是本期合并澳优上半年研发费用，而同期收购澳优后仅合并第二季度，导致本期研发费用增加。
另外上半年伊利股份的其他收益减少，这部分主要就是政府补助减少1亿多元；投资收益减少，从去年的约1.89亿元减少到今年的-852.1万元；以及资产减值损失扩大到-4.15亿元，去年同期还是-1.23亿元。
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另外值得注意的是资产负债率。上半年，伊利控股的总资产增加了20多亿，为1416亿元。但总负债增加更多，从2022年同期的673.5亿元，增长到880.9亿元，增加了200多亿元！
因此，伊利控股的资产负债率从去年上半年的56.99%上升到62.22%。这个数据接近该司同期9年来 62.76%的最高位。
细看数据，蜜妹发现伊利控股这两年的短期借款增速很快，今年上半年为325.6亿元、2022上半年是225.4亿元、2021上半年还是112.5亿，更早的2019上半年，这一数据仅为11.52亿元。短期借款增长主要来源于信用借款、票据贴现借款。
长期借款伊利股份也增速迅猛。2022年中期还是66.14亿元，2022年末为92.98亿元，2023年中期则涨到了160.3亿元，同比上涨90多亿。
虽然继续做大做强很重要，但如今的市场环境下，保持稳健的财务状况也重要，那么多的“暴雷”房企就是前车之鉴，当然伊利不至于到那步哈，我们未来更需要关注的是，走高的资产负债率背后，公司的利润水平能不能上去。
最后蜜妹想说一件有意思的事，伊利半年报里也提到的。前不久的8月中旬，伊利股份审议并通过《关于<内蒙古伊利实业集团股份有限公司 2023 年持股计划（草案）>及其摘要的议案》《内蒙古伊利实业集团股份有限公司2023年持股计划管理规则（草案）》。
实际上，这次的股权激励草案早在7月底公布后就曾引发外界关注，主要的质疑点在是否容易出现内部人控制与利润操控风险，甚至可能管理层可能会凭借此激励成为大股东……目前伊利集团的股权分布是相当分散的，处于无实际控制人状态。
图片来源|企业预警通（特此感谢！）
而该股权激励议案通过的次日（8月16日），伊利股份就被沪股通大举减持。
综上，在上半年这样的局面下，伊利能保值营收增长殊为不易，不愧为大白马。但另一边，其主营业务增长瓶颈依旧，难以突破；且面临诸多其他潜在风险。于投资者而言，需要长期关注、谨慎对待。
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